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核心观点

美财政部三季度发债规模超预期，核心原因来自财政压力，也有补充现金考虑。短期债务危机风险不大，但中长期需关注美债恶性循环风险。具体来看，杠杆集中在政府端，短期对经济冲击有限。美联储降息交易窗口或提前，做陡美债曲线性价比高，加息末期资产波动放大。市场状况方面，国内环比数据继续企稳态势，关注政策效力，海外就业数据分化。美联储加息末期，高利率环境对高债务发展模式冲击显现，全球市场波动出现放大迹象，risk off情绪酝酿，前期涨幅较好资产或承压。国内市场分化重新加大，股债都难有趋势性机会，后续地产、债务化解等政策仍是焦点。

核心主题：美国财政部发债的缘由和启示

美财政部三季度发债规模超季度预期，尤其中长期限债务发行明显增加引发市场担忧。超额增发核心原因是财政压力，也有补充现金需要考虑。需求端看，各期限中长期美债需求较好，但中日美三大传统买家缺席，不排除未来供过于求风险。中长期看关注美债恶性循环风险。美财政状况持续恶化，但暂时看不到债务危机风险。启示：1）美财政部超额发债，体现了高利率环境下高杠杆模式压力，但杠杆集中在政府端，短期对经济冲击有限。2）长期美债波动放大，美联储降息交易窗口或提前，当前美债曲线仍倒挂，做陡曲线赔率胜率兼备。3）加息末期资产波动放大，仍需关注加息滞后效应。

市场状况评估：国内继续企稳，美就业数据分化国内基本面继续企稳态势，地产偏弱、出行链走弱，关注政策效力。美国就业数据分化，新增非农就业降温，不过失业率下降、薪资仍具粘性。国内政策延续7 月政治局会议精神，在支持房地产、地方债务化解、活跃资本市场等领域有政策持续落地，但效能仍需继续观察。货币政策稳中偏松取向不变，降准降息博弈机会仍存。财政政策，扩内需政策资金来源是关键，关注一揽子化债政策如何落地。地产政策步伐加快，但扭转仍需时间。

配置建议：海外加息末期+拥挤度提升，波动放大美联储加息末期，高利率对高债务发展模式冲击显现。全球市场波动出现放大迹象，risk off 情绪酝酿。国内基本面环比继续企稳+政策持续落地，但市场情绪仍不高，地产、债务化解等政策仍是焦点。国内债市窄幅波动，保持调整是机会，但不追涨。股市分歧从重新增大，政策底与情绪底已较明显，但量能不足以驱动股市趋势向上。多因素共振推高美债十年期破高位，增发定价或已充分，做陡美债曲线性价比高。美股拥挤度估值偏高，一旦risk off，调整或较剧烈，短期继续保持观望。美通胀下行较欧洲更快，美元或有走弱趋势，人民币汇率仍处支撑，黄金短期震荡加剧，逢低关注。

后续关注：国内金融信贷数据，海外通胀数据

国内：1）7 月工业增加值同比数据；2）7 月社零同比数据；3）7 月新增人民币贷款；4）货币供应M2 同比数据。海外：1）7 月美CPI、核心CPI同比变化；2）7 月美核心PPI 同比变化；3）美周度首次申领失业救济人数；4）美国密歇根大学消费指数；5）日本PPI 同比变化。

风险提示：美国通胀重新超预期；地缘关系持续紧张。

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